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數(shù)據(jù)扶助|勾股大數(shù)據(jù)（www.gogudata.com）

“當(dāng)我仍舊個(gè)兒童的功夫，我特殊畏縮暗淡。而后我認(rèn)識(shí)到暗淡只然而表示著在看來(lái)光帶長(zhǎng)范疇內(nèi)缺點(diǎn)和失誤光子。我就想：畏縮光子缺走樣是件笨拙的事。厥后我就再也不怕暗淡了”——埃隆·馬斯克

Li-Cycle是一家2016年景立于加拿大的鋰干電池接收公司。公司的藍(lán)圖是實(shí)行鋰干電池從開(kāi)拓到接收的完備供給鏈閉環(huán)。

市情上的古法鋰干電池接收（高溫化學(xué)Pyrochemical提煉法）做鋰干電池接收，不只資料（鈷，鎳，碳酸鋰，銅）回功效率極低（50%左右），且在提煉進(jìn)程中爆發(fā)傳染和暖房氣體，并沒(méi)用做到消費(fèi)進(jìn)程的環(huán)境保護(hù)。重要國(guó)度和地域仍舊精確提出鋰干電池接收的功效門(mén)坎（低于則沒(méi)轍獲得消費(fèi)承諾證），將來(lái)的鋰干電池回功效率將連接逼近100%。

市情上在做這個(gè)工作的貿(mào)易化企業(yè)僅Li-Cycle和Redwood Materials兩家。Redwood是從特斯拉擺脫的共同創(chuàng)辦人Straubel創(chuàng)造的首創(chuàng)企業(yè)（尚未IPO），在實(shí)行了最新一輪C輪7億美元籌融資后估值仍舊到達(dá)了37億美元，比Li-Cycle還大，個(gè)中著名入股者不乏蓋茨新動(dòng)力基金，亞馬遜氣象基金，BaillieGifford和高盛資管，且仍舊與特斯拉及亞馬遜簽訂契約。

這兩家公司都號(hào)稱(chēng)本人具有高功效接收鋰干電池中百般資料的本領(lǐng)（90%+），然而廠(chǎng)房均尚未建交。固然Li-Cycle已實(shí)行貿(mào)易化，但其暫時(shí)收入根源是板滯式領(lǐng)會(huì)鋰干電池，尚未有任何化學(xué)提煉干電池級(jí)原資料的收入。

特殊危害提醒：Li-Cycle是SPAC公司Peridot（前代碼PDAC）經(jīng)過(guò)反向采購(gòu)掛牌的公司，固然仍舊勝利實(shí)行掛牌De-SPAC，且股票價(jià)格仍舊回落至SPAC價(jià)錢(qián)鄰近，仍須要指示，經(jīng)過(guò)反向采購(gòu)掛牌的公司并未體驗(yàn)保守IPO或Direct listing的一致級(jí)所有負(fù)責(zé)觀察。

如前所述，LICY已實(shí)行的貿(mào)易化局部（及其收入）并不是其價(jià)格看法的貿(mào)易價(jià)格，從保守IPO的可比階段來(lái)說(shuō)，現(xiàn)階段大概尚不完備IPO的老練度。道白了即是向商場(chǎng)許諾的交易還沒(méi)有做出收入是不符合掛牌的。

言歸正傳咱們發(fā)端看這家公司。

01 干什么充氣干電池有壽命且不妨被接收？咱們不妨把充氣干電池領(lǐng)會(huì)成一個(gè)書(shū)架，而個(gè)中財(cái)經(jīng)價(jià)格較高的非金屬?gòu)?fù)合物是帶領(lǐng)電荷的離子，那些離子即是書(shū)架上的書(shū)本。而書(shū)架分紅了多層，每一層分紅了多格來(lái)寄存書(shū)本，這個(gè)構(gòu)造本質(zhì)資料是石墨。

跟著運(yùn)用度數(shù)（充尖端放電輪回度數(shù)）減少，石墨構(gòu)造會(huì)漸漸崩塌，這個(gè)寄存書(shū)本的網(wǎng)格逐一作廢后，這個(gè)書(shū)架就沒(méi)轍放書(shū)了，須要?jiǎng)?chuàng)造新的書(shū)架。所幸的是財(cái)經(jīng)價(jià)格較高的書(shū)本并未受損，只有有充滿(mǎn)財(cái)經(jīng)的辦法接收書(shū)本，只須要搭建新的書(shū)架（石墨），把非金屬?gòu)?fù)合物放進(jìn)去就不妨創(chuàng)造嶄新的干電池。

02 干電池與鋰干電池接收行業(yè)按照格理GLG資源訊息團(tuán)體的大師分子Patrick Curran所供給數(shù)據(jù)和洞見(jiàn)，鋰干電池接收行業(yè)是一個(gè)極速延長(zhǎng)且空間宏大的行業(yè)。固然大哥大產(chǎn)物和能源產(chǎn)物干電池也是一局部，但絕大局部來(lái)自電動(dòng)車(chē)干電池。

2019年行業(yè)范圍約15億美元。2020年可供接收干電池總量46萬(wàn)噸（比較Li-Cycle預(yù)估46.5萬(wàn)噸）。2025年的行業(yè)范圍生長(zhǎng)至122億美元（比較Li-Cycle預(yù)估2024年到達(dá)177億美元）。后來(lái)保護(hù)約8%的年延長(zhǎng)率。

鉛酸干電池行業(yè)是個(gè)很好的參考：寰球鉛酸干電池已達(dá)至平穩(wěn)（年年的接收干電池量即是新的產(chǎn)量），長(zhǎng)久的鋰干電池接收增長(zhǎng)速度來(lái)自于電動(dòng)車(chē)銷(xiāo)量的增長(zhǎng)速度。

與鉛酸干電池各別的是，能源鋰干電池的人命周期（10年）遠(yuǎn)善于鉛酸干電池（2-4年），以是在電動(dòng)車(chē)實(shí)足普遍且市占率見(jiàn)頂前，鋰干電池接收都將保護(hù)超高速興盛的態(tài)勢(shì)。但是鋰干電池接收業(yè)的生長(zhǎng)并不須要比及洪量廢舊干電池展示才發(fā)端。

03 接收料三大根源第第一次全國(guó)代表大會(huì)根源是未運(yùn)用過(guò)的陽(yáng)極資料（含鈷鎳錳等）。任何干電池工場(chǎng)城市有一個(gè)天然次品率，品德訴求越高的能源干電池次品率也越高。由于高本能干電池車(chē)沒(méi)轍接受因?yàn)楦呻姵仡}目形成的調(diào)回本錢(qián)。

Li-Cycle估量普遍鋰干電池消費(fèi)商的次品率是10%，本質(zhì)次品率大概遠(yuǎn)高于此。任何干電池創(chuàng)造企業(yè)城市很有愛(ài)好接收這局部次品，進(jìn)而使高價(jià)的非金屬材料的耗費(fèi)貶低，提高成本。

第二大根源是未運(yùn)用過(guò)的整干電池。同樣在組建成干電池的進(jìn)程中也會(huì)有確定的次品率，這局部干電池沒(méi)轍徑直運(yùn)用在結(jié)尾產(chǎn)物中，干電池消費(fèi)廠(chǎng)家會(huì)想要從次品中獲得價(jià)格，不是徑直賣(mài)出廢干電池大概付錢(qián)讓接收創(chuàng)造商接收非金屬?gòu)?fù)合物。

第三大根源是運(yùn)用過(guò)的整干電池。運(yùn)用過(guò)的整干電池在暫時(shí)的接收業(yè)的材料占比中極低。但將來(lái)廢舊干電池的占比會(huì)在材料中的占比明顯減少。

04 干什么是此刻？廢舊干電池本來(lái)來(lái)自耗費(fèi)電子類(lèi)的搜集本錢(qián)過(guò)高，根源過(guò)于分別，接收不合算。跟著能源干電池的生產(chǎn)能力暴發(fā)式延長(zhǎng)，高功效搜集干電池或材料變成大概。將來(lái)鋰干電池接收業(yè)會(huì)跟電動(dòng)車(chē)的高速生長(zhǎng)一道延長(zhǎng)。只有你看好出外電氣化的大趨向，就該當(dāng)看好鋰干電池接收業(yè)的大趨向。

05 禁錮情況連年干電池行業(yè)的禁錮日益趨緊。在美利堅(jiān)合眾國(guó)，加州正在測(cè)量一項(xiàng)提出回功效率盡大概逼近100%的訴求，最早大概在2022年經(jīng)過(guò)。加拿大安大概省訴求鋰離子干電池的回功效率在2023年勝過(guò)70%。

華夏早在2018年就對(duì)鋰干電池中靈驗(yàn)因素回功效率提出80%的訴求（鎳鈷鋰辨別有各自的功效訴求）。歐洲聯(lián)盟正在倡導(dǎo)實(shí)行莊重的回功效率訴求：鎳鈷接收率在2025年須要到達(dá)90%（2030到達(dá)95%），2025年鋰接收率到達(dá)35%（2030年到達(dá)70%）。

06 各單元數(shù)字變換聯(lián)系及考證Li-Cycle的板滯式簡(jiǎn)略工場(chǎng)（公司稱(chēng)為“幅”工場(chǎng)Spoke，對(duì)應(yīng)尚未建交的化學(xué)簡(jiǎn)練工場(chǎng)稱(chēng)為“重心”工場(chǎng)Hub）每個(gè)幅工場(chǎng)的年生產(chǎn)能力為5000噸的鋰干電池投料生產(chǎn)能力，幅工場(chǎng)的投料是接收的完備鋰干電池（囊括塑料外殼，非金屬交戰(zhàn)點(diǎn)，包裝支架等構(gòu)造的完備干電池）產(chǎn)出是“黑物資”（Black Mass），固然幅工場(chǎng)粗篩也不妨辨別干電池外部的塑料碎片，然而創(chuàng)作財(cái)經(jīng)價(jià)格的主假如黑物資。

按照公司供給的消費(fèi)數(shù)字，2020年的本質(zhì)黑物資功效是54%，本質(zhì)投料665噸廢舊鋰干電池，產(chǎn)出360噸黑物資。2021年估計(jì)加入5500噸（2個(gè)尚未實(shí)行生產(chǎn)能力爬坡的5000噸幅工場(chǎng)（辨別在加拿大安大概和美利堅(jiān)合眾國(guó)紐約州羅切斯特））鋰干電池，產(chǎn)出2940噸黑物資（約53%）。

黑物資是有價(jià)有市的，由于現(xiàn)行反革命的高溫化學(xué)焚燒法也能提煉出黑物資中的負(fù)極資料（石墨）和非金屬鎳鈷，那些工場(chǎng)會(huì)購(gòu)置黑物資。黑物資內(nèi)里再有一半安排是石墨，值錢(qián)的利害石墨的非金屬?gòu)?fù)合物。2020年Li-Cycle按照募股書(shū)數(shù)字本質(zhì)出賣(mài)360噸黑物資，產(chǎn)物收入554,914美元，即1541美元/噸。

這360噸黑物資中本質(zhì)接收得鈷29噸，鎳31噸，鋰9噸。2020年終的三種非金屬價(jià)錢(qián)（倫敦非金屬買(mǎi)賣(mài)所價(jià)錢(qián)）如次表：

板滯法接收鋰干電池只做了干電池級(jí)接收的前半局部，半制品賣(mài)給運(yùn)用保守高溫焚燒回竣工廠(chǎng)。因?yàn)楸傲庸?chǎng)須要化學(xué)提煉，所以對(duì)從Li-Cycle采購(gòu)回顧的黑物資中的非金屬化學(xué)當(dāng)量要大打扣頭，公司運(yùn)用的語(yǔ)匯叫Accountability。干電池接收的前者（板滯式領(lǐng)會(huì)）扣頭較深，爾后端（安置中的化學(xué)提煉）扣頭極低以至大概展示溢價(jià)。由于即使鋰干電池接收廠(chǎng)能為干電池消費(fèi)廠(chǎng)家供給干電池級(jí)材料，比徑直購(gòu)置原資料還簡(jiǎn)單加入消費(fèi)。

07 重心工場(chǎng)及濕法冶金Li-Cycle的首個(gè)濕法冶金提煉工場(chǎng)將在美利堅(jiān)合眾國(guó)紐約州羅切斯特建交（估計(jì)2022年）。黑物資加入重心工場(chǎng)冶金后會(huì)產(chǎn)出干電池級(jí)碳酸鋰以及鈷和鎳的氯化物。比較保守火法冶金，濕法冶金接收率遠(yuǎn)高（95%vs50%），碳排放低，以及迫害排放少。

跟著列國(guó)當(dāng)局對(duì)環(huán)境保護(hù)訴求的普及，估計(jì)火法煉金接收生產(chǎn)能力將漸漸被代替，將來(lái)的干電池資料接收將普遍化學(xué)浸取法（浸取采礦法）為合流（動(dòng)作比較，Redwood Materials運(yùn)用火法貫串浸取的辦法索取靈驗(yàn)材料）。

08 重要供給商及存戶(hù)2021年5月Li-Cycle跟Ultium Cells（通用公共汽車(chē)與LG動(dòng)力合伙公司）簽署了供給公約，Li-Cycle許諾購(gòu)買(mǎi)Ultium產(chǎn)出的100%的次品干電池及材料。Li-Cycle的簡(jiǎn)單大存戶(hù)是瑞士大量商品買(mǎi)賣(mài)權(quán)威嘉能可Glencore（幅工場(chǎng)產(chǎn)出的中央品黑物資）。

其余Li-Cycle也與商品供給鏈金融效勞公司Traxys簽署了策略協(xié)作和議。這個(gè)和議是個(gè)包銷(xiāo)安置，Traxys居中獲得回傭收入。Li-Cycle估計(jì)將來(lái)從羅切斯特重心工場(chǎng)產(chǎn)出的非金屬?gòu)?fù)合物，經(jīng)過(guò)Traxy出賣(mài)的收入不妨到達(dá)年年3億美元。

Traxys只控制重心工場(chǎng)的碳酸理，硫酸鈷，硫酸鎳，碳酸錳，石墨等。而其余副產(chǎn)物（主假如銅鋁產(chǎn)物）則要自行找其余道路出賣(mài)。暫時(shí)銅鋁副產(chǎn)物也是賣(mài)給嘉能可的，2020年黑物資的70%賣(mài)給嘉能可，購(gòu)買(mǎi)和議靈驗(yàn)期至2021年終。將來(lái)羅切斯特及其余重心工場(chǎng)上線(xiàn)后，Traxys會(huì)是重要的出賣(mài)渠道（7年的合約）。

09 生產(chǎn)和銷(xiāo)售量猜測(cè)及財(cái)政猜測(cè)公司在募股書(shū)中提到將來(lái)五年重要成本預(yù)測(cè)表如次：

個(gè)中的要害生產(chǎn)能力猜測(cè)假如如次（2024及2025寧?kù)o）：

20個(gè)幅工場(chǎng)（每個(gè)5000噸的年處置本領(lǐng)），3個(gè)三元鋰干電池重心工場(chǎng)（每個(gè)6萬(wàn)噸年處置本領(lǐng)），1個(gè)鹽酸鐵鋰干電池重心工場(chǎng)（4萬(wàn)噸年處置本領(lǐng)）

上頭兩張圖辨別是靈驗(yàn)非金屬含量（以泉源幅工場(chǎng)進(jìn)料噸數(shù)計(jì)的百分比）的猜測(cè)和非金屬價(jià)錢(qián)的猜測(cè)，個(gè)中非金屬價(jià)錢(qián)的預(yù)測(cè)是歸納多家番邦投行買(mǎi)賣(mài)部分的猜測(cè)（本來(lái)即是逼近此刻的價(jià)錢(qián)）。咱們有效2025年的重心工場(chǎng)的生產(chǎn)能力來(lái)演算一下，假如幅工場(chǎng)產(chǎn)出動(dòng)作重心工場(chǎng)的投料，只計(jì)劃重心工場(chǎng)的產(chǎn)出：

2025年寰球4個(gè)重心工場(chǎng)總處置黑物資量75000噸，折算成總干電池噸數(shù)即是14.42萬(wàn)噸（2025年的幅工場(chǎng)變化率52%），個(gè)中依照上表的非金屬含量辨別是7932噸鈷，12548噸鎳和3750噸鋰生產(chǎn)能力。

按照咱們的預(yù)算，2025三種重要產(chǎn)物的收入8.63億，公司給出的總收入猜測(cè)是9.58億，分別大概有少許其余資料的出賣(mài)收入（銅，鋁及石墨）和為干電池消費(fèi)商供給的接收建廠(chǎng)效勞。

再看看本錢(qián)和用度端：

總進(jìn)料14.4萬(wàn)噸的廢干電池等量，依照2020年的本質(zhì)原資料本錢(qián)1288490陰謀，進(jìn)料共665噸等量，十分于每噸本錢(qián)1937美元，2025年材料購(gòu)買(mǎi)本錢(qián)猜測(cè)1937*14.4萬(wàn)噸=2.8億美元。按照公司估計(jì)，原資料本錢(qián)約占總本錢(qián)及開(kāi)銷(xiāo)的一半（見(jiàn)下表，囊括折舊和攤銷(xiāo)等名目）

咱們用2.8億美元除以51%，得出總開(kāi)銷(xiāo)是5.48億美元，用公司的收入引導(dǎo)9.58億扣除得出EBITDA為4.1億美元安排。公司扣非EBITDA引導(dǎo)是5.4億美元安排。

結(jié)果看看本錢(qián)開(kāi)銷(xiāo)：

公司估計(jì)每個(gè)幅工場(chǎng)5000噸處置本領(lǐng)的工場(chǎng)共20個(gè)（增量18個(gè)），4個(gè)重心工場(chǎng)。個(gè)中幅工場(chǎng)500萬(wàn)美元，紐約州羅切斯特重心工場(chǎng)總?cè)牍?.75億美元，徑直相加再相加，得出將來(lái)五年總本錢(qián)開(kāi)銷(xiāo)約即是175*4+18*5=790，共7.9億徑直本錢(qián)加入。

上表2021-2021公司引導(dǎo)計(jì)劃本錢(qián)加入共9.4億美元。中央的差除去徑直本錢(qián)入股除外，特殊本人算了25-30%安排的余量（余量囊括非徑直入股：工程，購(gòu)買(mǎi)，水力發(fā)電籌備，興辦承諾，環(huán)境保護(hù)資歷等）。

10 后續(xù)盯梢重要中心察看數(shù)據(jù)點(diǎn)公司每個(gè)季度須要減少一個(gè)幅工場(chǎng)，本領(lǐng)到達(dá)2025年的引導(dǎo)生產(chǎn)能力（20個(gè)幅工場(chǎng)和4個(gè)重心工場(chǎng)），動(dòng)作最最高頻的公布數(shù)字，必須在季報(bào)電話(huà)會(huì)刻意盯梢。

公司2022年終須要竣工羅切斯特重心工場(chǎng)，2023年發(fā)端生產(chǎn)能力爬坡。其余一切幅工場(chǎng)的生產(chǎn)能力爬坡該當(dāng)在兩年內(nèi)實(shí)行，也即是說(shuō)即使單個(gè)幅工場(chǎng)的單季度爬坡進(jìn)度若低于12.5%就要惹起關(guān)心。

公司給出引導(dǎo)是重心工場(chǎng)爬坡要稍快少許，所以即使2023年起單季度的重心工場(chǎng)爬坡速率若過(guò)低也該當(dāng)惹起關(guān)心。收入端在保證了產(chǎn)量在猜測(cè)范疇內(nèi)除外，商品價(jià)錢(qián)的震動(dòng)不需過(guò)于留心（非金屬價(jià)錢(qián)振動(dòng)很大）。

然而廢舊干電池等原資料購(gòu)買(mǎi)價(jià)錢(qián)確定要出色關(guān)心，即使創(chuàng)造廢舊干電池等量購(gòu)買(mǎi)價(jià)錢(qián)勝過(guò)2000美元/噸就要惹起關(guān)心，更加是出賣(mài)價(jià)錢(qián)并未飛騰的情景下。由于進(jìn)料本錢(qián)徑直感化厚利率。之上即是咱們這兩年要優(yōu)先盯梢和關(guān)心的少許重心。

結(jié)果貼一張此刻掩蓋這家公司的證券商的目的價(jià)供參考：

即使假如2025年自在現(xiàn)款流1.69億折現(xiàn)4年至2021年年終（WACC=15%）為9650萬(wàn)，此刻市場(chǎng)價(jià)值11.7億十分于12.1倍。

正文源自格隆匯

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