（匯報(bào)出品方/作家：西南證券，沈猛）

1 公司簡介：本領(lǐng)超過的電極鎳粉龍頭1.1 廿載磨一劍，霜刃此刻試

博遷新材是集高端納米非金屬粉體資料研制、消費(fèi)、出賣為一體的國度高新技術(shù)本領(lǐng)企業(yè)，于 2010 年景立，2015 年與納米股子（后身為 2000 年景立的宏大納米）交易調(diào)整，并于 2020 年在上海證券交易所主板掛牌。公司重要產(chǎn)物為納米級、亞忽米級鎳粉和亞忽米級、忽米級銅粉、銀 粉、合金粉等，普遍運(yùn)用于耗費(fèi)電子、公共汽車電子、通訊以及產(chǎn)業(yè)機(jī)動化、宇航航天等范圍， 為存戶供給輕量化、袖珍化產(chǎn)物完全計(jì)劃。公司暫時具有 4 家景表里子公司與分公司，是中 國納米非金屬資料研制與財(cái)產(chǎn)化運(yùn)用的開辟者之一。

股權(quán)構(gòu)造：王利平教師為公司占優(yōu)股東及本質(zhì)遏制人，截止 2021Q3，王利平經(jīng)過廣弘 元轉(zhuǎn)彎抹角持有公司 19.7%股子，經(jīng)過申揚(yáng)入股轉(zhuǎn)彎抹角持有公司 6.9%股子，核計(jì)持有公司 26.6% 股子。個中，申揚(yáng)入股及辰智卓新為職工持有股票平臺，辨別持有公司 6.9%、3.2%股子，陳鋼 強(qiáng)碩士為本領(lǐng)入股，暫時持有公司 6.5%股子。

公司的興盛可分為四個階段：

（1）發(fā)端興盛階段（2010-2014）：安身電子專用高端非金屬粉體資料范圍，建交 9 條并 購置 6 條物理氣相法非金屬粉體消費(fèi)線，實(shí)行早期存戶資源和工藝本領(lǐng)的積聚。

（2）交易調(diào)整階段（2015-2016）：對納米股子非金屬粉體交易舉行調(diào)整，購置納米股子 物理氣相法非金屬粉消費(fèi)線 10 條及關(guān)系常識產(chǎn)權(quán)，興建 11 條物理氣相法非金屬粉消費(fèi)線。研制 出寰球超過的 80nm 鎳粉。

（3）趕快興盛階段（2017-2018）：與三星電機(jī)簽署協(xié)作和議，公司按照海內(nèi)存戶需要 趕快擴(kuò)大產(chǎn)量，興建物理氣相法非金屬粉消費(fèi)線 56 條。發(fā)端財(cái)產(chǎn)化量產(chǎn)寰球超過的 80nm 鎳粉。

（4）將來興盛籌備（2019 起）：進(jìn)一步夸大非金屬粉體生產(chǎn)能力，在寧波和宿遷興建、擴(kuò)大建設(shè) 消費(fèi)線；加速新產(chǎn)物研制和本領(lǐng)矯正，研制合金粉體、鋰干電池負(fù)極資料并促成財(cái)產(chǎn)化；拓展 公司產(chǎn)物在智能化耗費(fèi)電子、新動力公共汽車和無人駕駛、5G 通訊、產(chǎn)業(yè)機(jī)動化、3D 打字與印刷以及 航天宇航等結(jié)尾范圍的運(yùn)用。

產(chǎn)物和交易構(gòu)造：公司產(chǎn)物可分為純非金屬粉及合金粉，重要用來耗費(fèi)電子、公共汽車電子、 通訊以及產(chǎn)業(yè)機(jī)動化、宇航航天等其余產(chǎn)業(yè)范圍。純非金屬粉可進(jìn)一步細(xì)分為鎳粉、銅粉、銀 粉，合金粉重要為鎳鉻、鎳錫以及鎳鐵合金粉。

鎳粉是公司中心產(chǎn)物，2018-2020 年收入 4.2、3.9、5 億元，厚利率為 38%、54.6%、 49.1%，鎳粉球狀度、電導(dǎo)率、耐熱性等本能均較崇高，普遍用來 MLCC 里面電極以及其余 電子組件電極創(chuàng)造，2020 年厚利率低沉重要系慣例粒徑產(chǎn)物占比提高。銅粉 2018-2020 年 收入 0.3、0.3、0.4 億元，厚利率為 41.0%、44.4%、49.8%，厚利率提高重要系銅棒購買 價(jià)錢低沉以及外銷比率飛騰引導(dǎo)平衡出賣單價(jià)飛騰，普遍用來 MLCC 外部電極以及其余電子 組件電極創(chuàng)造。銀粉 2018-2020 年收入 0.2、0.2、0.3 億元，厚利率為 6.9%、13.4%、17.1%， 重要用來加工導(dǎo)熱銀漿。合金粉收入范圍較小，重要系卑劣企業(yè)尚在舉行工藝評定，將來可 用來大范圍創(chuàng)造電子樊籬資料、高端床子刃具創(chuàng)造資料、非金屬粉末打針成型資料等。同聲， 為潛心非金屬粉體交易，公司已將焊錫交易出賣，2019 年起不復(fù)籌備焊錫產(chǎn)物交易。

功績情景：公司 2018-2020 年?duì)I業(yè)收入 5.3、4.8、6 億元，增長速度辨別為 63.3%、-8.9%、24.0%， 近 5 年收入復(fù)合增長速度 36%，2018-2020 年歸母凈成本辨別為 1、1.3、1.6 億元，增長速度辨別為 114.7%、29.2%、18.4%，近 5 年成本復(fù)合增長速度 56.9%。2019 年收入下滑重要系公司出賣 廣昇新材焊錫交易，且卑劣 MLCC 商場略有振動，2020 年 MLCC 商場需要上升，公司收入 相映上升。連年公司成本增長速度高于收入增長速度重要系公司與三星長久協(xié)作，MLCC 用鎳粉產(chǎn)物 線、品質(zhì)獲得大幅提高，且三星對公司小粒徑鎳粉需要量減少，啟發(fā)公司結(jié)余本領(lǐng)延長。 2021Q1-Q3，公司實(shí)行營業(yè)收入 7.1 億元，同期相比延長 72.5%，實(shí)行歸母凈成本 1.8 億元，同期相比增 長 53.3%，跟著產(chǎn)物構(gòu)造連接晉級，估計(jì)將來收入功績將連接延長。

結(jié)余本領(lǐng)和用度率情景：2018-2020 年公司完全厚利率辨別為 33.6%、47.7%、45.3%， 凈稅率為 19.6%、27.9%、26.7%，完全呈飛騰趨向，2020 年下滑重要系公司以銷定產(chǎn)，常 規(guī)粒徑鎳粉產(chǎn)物出賣占比有所飛騰，引導(dǎo)完全厚利率下滑。用度率上面，2018-2020 年公司 功夫用度率為 8.6%、10%、11.6%，完全呈飛騰趨向，重要系公司鞏固研制共青團(tuán)和少先隊(duì)、研制非金屬 粉體分級工藝引導(dǎo)研制用度飛騰，同聲匯率振動使得財(cái)政用度減少，除此除外，公司刊行所 需關(guān)系用度引導(dǎo)處置用度有所延長。

現(xiàn)款流情景杰出：公司 2020 年應(yīng)收項(xiàng)為 1.1 億元，周轉(zhuǎn)天數(shù)約為 56 天，應(yīng)收賬款余額 較大存戶重要為 MLCC 創(chuàng)造行業(yè)的巨型企業(yè)團(tuán)體大概掛牌公司，資本勢力豐富，光榮杰出， 應(yīng)收賬款品質(zhì)高，爆發(fā)壞賬大概性較小。2020 年公司籌備性現(xiàn)款流金額 1.7 億元，凈現(xiàn)比 1.1，現(xiàn)款流較上年縮小，重要系收現(xiàn)比降幅大于付現(xiàn)比。

1.2 研制加入品質(zhì)高，職工持有股票激勵革新力

莫大關(guān)心本領(lǐng)積聚與革新，研制加入品質(zhì)較高。公司設(shè)有研制重心，暫時具有研制職員 86 人，2020 年研制開銷 0.2 億元，同期相比減少 37.4%，研制用度率為 4.1%。截止 2020 年終， 公司已贏得專利 98 項(xiàng)，并獲批“江蘇省非金屬超微粉末制備工程本領(lǐng)接洽重心”、“江蘇省納 米非金屬粉體資料工程重心”等。從研制加入明細(xì)來看，公司研制品質(zhì)較高，研制開銷中資料 費(fèi)占比約 43.2%，員工薪酬占比約 45.8%，在可比公司中居于前線，凸顯公司提防對資料工 藝的研制，同聲連接引入本領(lǐng)人才并普及研制職員的報(bào)酬。

新產(chǎn)物研制發(fā)達(dá)成功，募資樹立研制重心進(jìn)一步夸大品類。公司依靠老練的非金屬粉體材 料研制和財(cái)產(chǎn)化體制，并按照存戶反應(yīng)及商場需要連接舉行新品研制，培養(yǎng)潛伏收入與結(jié)余 延長點(diǎn)，暫時高端超細(xì)粉津液相、氣相分級本領(lǐng)開拓均已加入中間試驗(yàn)階段。公司擬將召募資本 中 9722.8 萬元用來研制重心樹立，將來將開拓鎳基高溫合金粉材、磁性合金粉材、非金屬 3D 打字與印刷資料、電子銅漿用銅粉開拓與改性、MLCC 用低碳 Ni100 原粉研制等，為開拓新產(chǎn)物并 趕快推向商場夯實(shí)普通，同聲對現(xiàn)有產(chǎn)物矯正蔓延，鞏固公司比賽力。

鼓勵體制充溢，職工持有股票平臺激勵革新生機(jī)。公司自 2016 年此后先后經(jīng)過申揚(yáng)入股、 辰智卓新制造職工持有股票平臺，綁定中心本領(lǐng)職員便宜，無助于于公司長久寧靜興盛。2016 年 5 月，申揚(yáng)入股接受轉(zhuǎn)讓納米股子持有的博遷有限 11.1%股權(quán)，現(xiàn)任股東江益龍、裘歐特殊均為合 伙人。2019 年 3 月，辰智卓新接受轉(zhuǎn)讓翔嘉中舟將其持有的博遷新材 4.2%的股子，進(jìn)一步夸大 職工持有股票平臺。經(jīng)過中心職工持有股票平臺持有股票可鞏固職工凝固力，為公司將來興盛奠定充溢的 人才貯存。

處置層完備財(cái)產(chǎn)后臺，研制體味積累深沉。公司創(chuàng)辦人、本質(zhì)遏制人、股東長王利平先 生具有近 20 年非金屬粉體資料行業(yè)籌備處置體味，對公司產(chǎn)物運(yùn)用、商場實(shí)行、品牌創(chuàng)造等 起要害效率。公司股東兼總司理陳鋼強(qiáng)教師具有浙江大學(xué)化學(xué)工業(yè)系工作和學(xué)習(xí)學(xué)士、碩士學(xué)位，加拿 春大麥吉爾大學(xué)化學(xué)工業(yè)系碩士學(xué)位，具有近 30 年非金屬粉體資料研制體味，曾任加拿大魁北克省 風(fēng)力運(yùn)用接洽院碩士后接洽員，美利堅(jiān)合眾國 Down Ceramic Inc.接洽員，加拿大 Noranda 高高科技材 料接洽所接洽員，加拿大電子粉體公司主任接洽員等，陳碩士深沉的本領(lǐng)積累為公司供給清 晰的引導(dǎo)目標(biāo)。

2 鎳粉行業(yè)生長性高，PVD 法引領(lǐng)將來延長2.1 鎳粉運(yùn)用場景多元，為 MLCC 內(nèi)電極要害資料

鎳粉是一種灰玄色粉體狀產(chǎn)物，依附其小尺寸效力、外表效力、量子尺寸效力和直觀量 子地道效力等本質(zhì)，完備球狀度好、振實(shí)密度高、電導(dǎo)率高、對焊料的耐蝕性和耐熱性好、 燒結(jié)溫度較高、與陶瓷介質(zhì)資料的高溫共燒性較好的個性，運(yùn)用范圍囊括多層陶瓷庫容器 （MLCC）、催化劑、助燃劑、磁流體、吸波劑和藥物輸送等，個中 MLCC 是要害運(yùn)用范圍， 將鎳粉制成漿料后用來 MLCC 內(nèi)電極創(chuàng)造。

片式多層陶瓷庫容器（MLCC）由印好電極（內(nèi)電極）的陶瓷介質(zhì)膜片以錯位的辦法疊 合起來，過程一次性高溫?zé)Y(jié)產(chǎn)生陶瓷芯片，再在芯片的兩頭封上非金屬層（外電極），進(jìn)而 產(chǎn)生一個一致獨(dú)石的構(gòu)造體，故也叫獨(dú)石庫容器。依附其含量大、壽命高、體積小、耐高溫 高壓、價(jià)廉物美等上風(fēng)，吞噬了陶瓷庫容器 90%之上商場，被普遍運(yùn)用于電子、公共汽車、軍事工業(yè)、 產(chǎn)業(yè)等范圍，其耗費(fèi)量連接寧靜延長。

鎳粉本錢較低且導(dǎo)熱本能出色，是 MLCC 內(nèi)電極要害資料。非金屬粉體確定電極本能， 早期 MLCC 內(nèi)電極資料為鈀-銀合金或純非金屬鈀，本錢較高，而賤非金屬鎳導(dǎo)熱本能崇高且成 本遠(yuǎn)低于保守貴非金屬，同聲資源充分、根源普遍。鎳電極本錢僅為保守 Pd-Ag 漿料 5%，可 大幅貶低 MLCC 消費(fèi)本錢，同聲鎳電阻率較低，導(dǎo)熱本能優(yōu)于 Pd-Ag 電極。除此除外，鎳 燒結(jié)個性崇高，燒結(jié)進(jìn)程分散小，成型后精致性好，且鎳電化學(xué)寧靜性杰出，不妨普及 MLCC 的真實(shí)性。暫時鎳基 MLCC 已占 MLCC 總份額的 90%之上。

2.2 MLCC 需要提高+高端化，啟動鎳粉商場延長

估測計(jì)算得暫時鎳粉商場空間約 47-50 億元，將來跟著 MLCC 需要以及高容產(chǎn)物占比提高， 商場范圍穩(wěn)步提高，估計(jì) 2025 年商場范圍延長至 67.8 億元。

估測計(jì)算本領(lǐng)：暫時 MLCC 鎳粉商場范圍約 47.1億元，2025 年延長至 67.8 億元，個中高 容 MLCC 用鎳粉商場范圍 46.1 億元。按照阿曼富士總研數(shù)據(jù)，2020 年寰球 MLCC 商場規(guī) 模 1047.4 億元，估計(jì) 2025 年達(dá) 1288.3 億元，假如高容 MLCC 占比由 2020 年的 40%提高 至 2025 年的 55%，高容、低容內(nèi)電極本錢占比約 10%、5%，厚利率參考三環(huán)團(tuán)體及風(fēng)華 高科募投名目，估測計(jì)算得 2020 年寰球鎳粉商場范圍 47.1 億元，2025 年提高至 67.8 億元。

暫時鎳粉商場生存三大趨向：1）MLCC 卑劣需要連接延長，廠商擴(kuò)大產(chǎn)量籌備更為達(dá)觀；2） 民生、車載電子向袖珍化、大含量化演化，高端鎳粉占等到價(jià)格量提高；3）MLCC 財(cái)產(chǎn)鏈 變化，國產(chǎn)企業(yè)興起。（匯報(bào)根源：將來智庫）

鎳粉商場趨向 1：MLCC 卑劣需要連接延長，廠商擴(kuò)大產(chǎn)量籌備更為達(dá)觀

MLCC 運(yùn)用場景擴(kuò)充，5G、智高手機(jī)、公共汽車電子等激動需要連接延長。MLCC 卑劣主 要為大哥大（38%）、PC（19%）、公共汽車（16%）、AloT(15%)、產(chǎn)業(yè)和其余（12%），將來增量 重要受益于：1）耗費(fèi)電子革新?lián)Q代，按照 MURATA 預(yù)算，5G 大哥大 MLCC 運(yùn)用量較 4G 手 機(jī)減少 10-20%。2）新通訊本領(lǐng)范圍，4G 基站 MLCC 用量約 4000-5000 顆，5G 基站 MLCC 用量約 1.5 萬顆，用量提高 3 倍。3）公共汽車電子范圍，電動化和智能化大幅普及 MLCC 運(yùn)用 量，普遍燃油車約需 3000 顆 MLCC，純電動車型公共汽車到達(dá) 18000 顆安排。

據(jù)阿曼富士總研預(yù)估，2021 年各尺寸 MLCC 年耗費(fèi)范圍約 5.3 萬億顆，隨同 5G、耗費(fèi) 電子、公共汽車電子及物聯(lián)網(wǎng)的趕快興盛，商場需要范圍希望連接延長，2025 年需要沖破 6.1 萬億顆。

卑劣廠商對 MLCC 商場延長更為達(dá)觀，擴(kuò)大產(chǎn)量范圍超 10%。村田估計(jì) MLCC 商場增長速度可 保護(hù)在 10%之上，所以將年年擴(kuò)大產(chǎn)量 10%應(yīng)付需要延長，三星、太陽誘電等頭部企業(yè)同樣看 好 MLCC 商場延長，擴(kuò)大產(chǎn)量范圍均超 10%。海內(nèi)三環(huán)團(tuán)體、風(fēng)華高科等企業(yè)也相映打開擴(kuò)大產(chǎn)量， 三環(huán)籌備新增生產(chǎn)能力 3000億只/年，風(fēng)華高科安置將 MLCC生產(chǎn)能力由暫時 220億只/月提高至 2022 年 450 億只/月，生產(chǎn)能力實(shí)行翻倍。

公共汽車電子 MLCC 附加值高，為各廠商下階段興盛中心。跟著各公共汽車廠商大范圍安置電 動車創(chuàng)造，列國當(dāng)局接踵出場減少摩托公共汽車功夫表，車用 MLCC 需要相映延長，但暫時可 供給廠商較少，將來 2-3 年車用 MLCC 供給生存重要。車用 MLCC 相較耗費(fèi)電子安定性、 真實(shí)性訴求更高，運(yùn)用壽命 15-20 年之上，遠(yuǎn)高于耗費(fèi)電子 5 年的運(yùn)用壽命，所以本領(lǐng)門坎、 產(chǎn)品德量以及附加值更高。暫時頭部 MLCC 廠商轉(zhuǎn)向高附加值車用 MLCC 趨向鮮明，暫時 不妨開拓和供給車載 MLCC 廠商較少，村田頂端產(chǎn)物居于行業(yè)超過。

鎳粉商場趨向 2：民生、車載電子向袖珍化、大含量化演化，高端鎳粉占等到價(jià)格 量提高

跟著高功效、低功耗產(chǎn)物需要延長，MLCC 袖珍化、大含量化趨向加深。MLCC 尺寸下 降趨向約以 10 年為周期，2010 年至 2020 年，跟著智高手機(jī)等電子擺設(shè)功效性夸大，民生 擺設(shè)合流型號由 1005M/0402 變?yōu)?0603M/0201，其余可穿著擺設(shè)等袖珍模組的興盛啟發(fā) 0402M、0201M 等小尺寸組件需要減少，超袖珍 MLCC 將變成將來耗費(fèi)電子商場合流。車 載 MLCC 運(yùn)用功夫較民生擺設(shè)推遲 5-10 年，2010 年至 2020 年合流型號由 1608M/0603 變 為 1005M/0402，在保護(hù)真實(shí)性同聲漸漸促成袖珍化產(chǎn)物開拓。

小尺寸、大含量 MLCC 須要更細(xì)、更平均的鎳粉，鎳粉價(jià)格量提高。在袖珍化趨向下， 要實(shí)行 MLCC 大含量化,可經(jīng)過減少堆疊層數(shù)、減少極板間距、貶低介質(zhì)層厚薄實(shí)行，所以 須要更細(xì)、更平均的鎳粉動作內(nèi)電極。連年鎳粉粒徑從 600nm、400nm 向 300nm、200nm 及以次鄰近。參考村田高品德 MLCC 規(guī)格數(shù)據(jù)，介質(zhì)層厚薄由 2000 年 1μm 貶低至 2020 年的 0.3μm，鎳粉粒徑則由 0.2μm 貶低至 0.1μm，跟著將來超袖珍 MLCC 占比提高，對 更小粒徑鎳粉需要減少，鎳粉價(jià)格量減少，商場向完備本領(lǐng)上風(fēng)的高端鎳粉龍頭會合。參考 博遷新材數(shù)據(jù)，2019 年 80nm 半制品鎳粉出賣單價(jià)為 1490.7 元/公斤，遠(yuǎn)高于其余粒徑。

鎳粉商場趨向 3：MLCC 財(cái)產(chǎn)鏈變化，國產(chǎn)企業(yè)興起

MLCC 財(cái)產(chǎn)鏈變化，國產(chǎn)企業(yè)興起。華夏是寰球最大的 MLCC 商場，跟著 MLCC 財(cái)產(chǎn) 鏈漸漸向陸地變化，寰球超 50%的 MLCC 生產(chǎn)能力坐落華夏陸地。同聲，海內(nèi)廠商三環(huán)團(tuán)體、 風(fēng)華高科等異軍崛起，暫時均罕見倍生產(chǎn)能力蔓延，將來希望開始實(shí)行對臺系廠商的趕上并超過，海內(nèi) 鎳粉需要將相映延長。

2.3 比賽格式會合，PVD 法更具上風(fēng)及后勁

鎳粉的消費(fèi)重要分為制粉及分級兩大步驟。制粉為重要消費(fèi)步驟，分級為配系步驟，系 制粉的后續(xù)深加工。暫時實(shí)行產(chǎn)業(yè)化消費(fèi)的制粉本領(lǐng)囊括化學(xué)法（CVD、液相法）和物理法 （PVD），CVD 法道理為經(jīng)過熱領(lǐng)會大概恢復(fù)獲得粉體，PVD 法經(jīng)過加熱氣化、遏制亞原子碰 撞、冷卻搜集粉體，液相法運(yùn)用直流電電舉行氧化恢復(fù)反饋。實(shí)行制粉步驟后，須要經(jīng)過分級 辨別各別粒徑粉體，所以分級是將原粉變化為分級粉并提高產(chǎn)物附加值的要害道路。

暫時合流的三種消費(fèi)工藝中，PVD 法完備鮮明上風(fēng)和后勁。暫時 CVD 與 PVD 法消費(fèi) 本錢一致，PVD 法產(chǎn)品純度高、尺寸小、粒徑散布平均、形勢與尺寸可控、制備進(jìn)程對情況 和睦。CVD 法治備的粉體結(jié)晶度低、球狀度差、粒度散布寬、分別性差，同聲雜質(zhì)含量高， 在制備進(jìn)程中易爆發(fā)無益氣體，對擺設(shè)訴求高。液相法重要為電解法，制備的粉身段貌不規(guī) 則，粒度巨細(xì)不易遏制，消費(fèi)進(jìn)程中會爆發(fā)洪量廢液，環(huán)境保護(hù)壓力較大。暫時博遷的 PVD 法 可實(shí)行 80nm 粉機(jī)制備，粒徑最小，CVD 法暫時已知最低粒徑為 180nm。從趨向上看，博 遷和昭榮的 PVD 工藝生長最快，將來 PVD 法將變成一致合流。

PVD 法恒定財(cái)產(chǎn)加入較小，中心難點(diǎn)在乎量產(chǎn)取粉。PVD 法恒定財(cái)產(chǎn)加入較小，汗青 單條產(chǎn)線制粉擺設(shè)原值在 108 萬/套，單條產(chǎn)線擺設(shè)總?cè)牍深~約 400 萬/條，擺設(shè)根源為定制 自產(chǎn)，樹立調(diào)節(jié)和測試周期約 3-6 個月，擴(kuò)大產(chǎn)量對立大略。PVD 法道理明顯，試驗(yàn)室階段制備難度不 大，中心難點(diǎn)在乎是否實(shí)行產(chǎn)業(yè)批量化消費(fèi)，分別重要在乎 PVD 制粉為體例性工程，公司 在長久消費(fèi)中積聚了洪量的工藝，本領(lǐng)職員對各消費(fèi)步驟都完備體味積淀，所以本領(lǐng)壁壘極 高。

日系企業(yè)主宰鎳粉商場，比賽格式較為會合。鎳粉制備工藝攙雜，生存本領(lǐng)壁壘，卑劣 存戶對產(chǎn)品德量、本能有較高訴求，所以寰球不妨產(chǎn)業(yè)化量產(chǎn)鎳粉的企業(yè)較少，重要為阿曼 企業(yè)，囊括 JFE 礦業(yè)、住友非金屬礦山、昭榮化學(xué)、東邦鈦等，海內(nèi)企業(yè)為博遷新材。暫時鎳 粉商場比賽格式較為會合，昭容化學(xué)鎳粉營業(yè)收入約 20 億元，市占率 40%寰球第一，供粉半徑 100-650nm，東邦鈦營業(yè)收入約 6 億元，市占率約 14%，博遷新材暫時市占率約 10%，可供全 球超過的 80nm 鎳粉。

阿曼 MLCC 消費(fèi)商多與外鄉(xiāng)供給商配合，三星及國產(chǎn)廠商興起帶來興盛生機(jī)。鎳粉決 定內(nèi)電極本能，存戶認(rèn)證周期長、粘性強(qiáng)，不會簡單切換供給商，汗青上日系 MLCC 廠商多 購買外鄉(xiāng)供給商的鎳粉。而三星及國產(chǎn)廠商興起帶來了追逐的機(jī)會，2020 年三星 MLCC 市 占率已達(dá) 19%，跟著國產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)能力及產(chǎn)物品德提高，以博遷新材為代辦的國產(chǎn)鎳粉企業(yè)迎來 市占率提高的時機(jī)，因其本領(lǐng)上的上風(fēng)，希望實(shí)行對昭容化學(xué)的趕上并超過。

3 公司本領(lǐng)工藝寰球超過，鎳粉成漫空間大3.1 公司本領(lǐng)寰球超過，已在三星表明本人，汗青功績高延長

博遷新材 PVD法工藝超過。暫時博遷新材是寰球獨(dú)一完備 80nm 鎳粉量產(chǎn)本領(lǐng)的企業(yè)， 本領(lǐng)可蔓延至 60nm、40nm 等更低粒徑。

公司 PVD 法粉體個性高，本領(lǐng)可拓展性強(qiáng)。公司 PVD 本領(lǐng)過程短，實(shí)用大量量慣例、 小批量特出規(guī)格粉體消費(fèi)，且粉體個性高，粒徑可控。暫時公司大范圍量產(chǎn)的 80nm 鎳粉粒 徑已運(yùn)用于三星 MLCC 消費(fèi)中，并將進(jìn)一步研制 50nm 和 30nm 的 MLCC 用鎳粉，滿意小 型化、高含量需要。同聲該本領(lǐng)精巧度高，可用來制備絕大局部納米級、亞忽米級和忽米級 球狀純非金屬粉體或合金粉體，將來跟著工藝超過，可消費(fèi)滿意存戶訴求的非非金屬粉體，卑劣 運(yùn)用范圍將漸漸拓展到電子元器件行業(yè)除外。

公司依附優(yōu)質(zhì)產(chǎn)物加入三星供給鏈，80nm 鎳粉寰球獨(dú)供。早期 MLCC 商場被日企把持， 三星原資料受制于阿曼企業(yè)，所以蓄意探求阿曼外供給商。公司原占優(yōu)股東宏大納米產(chǎn)物品 質(zhì)崇高，經(jīng)過三星考查后于 2007 年起向其出賣鎳粉。公司按照三星需要發(fā)展鎳粉研制齊頭并進(jìn) 行產(chǎn)物革新?lián)Q代，是暫時寰球獨(dú)一可量產(chǎn) 80nm 鎳粉的企業(yè)。三星對公司產(chǎn)品味價(jià)較好，于 2017 年 5 月、2020 年 3 月辨別與公司簽署協(xié)作和議，商定 2018-2020 年、2021-2023 年每 年向公司及子公司購買約 500 噸 80nm-300nm 鎳粉，3 年購買總數(shù)辨別約為 2100 噸、2000 噸。

鎳粉交易高速延長，成本率漸漸攀升。公司 2020 年鎳粉收入 5 億元，近 5 年復(fù)合增長速度 達(dá) 63.4%，維持較高延長。2020 年鎳粉厚利率為 49.1%，凈稅率（完全）為 26.7%，近 3 年辨別提高 14.3pp、11.7pp，2020 年厚利率較 2019 年低沉重要系慣例粒徑產(chǎn)物占比有所 提高所致。

存戶涵蓋著名 MLCC 消費(fèi)商，三星為公司第第一次全國代表大會存戶。公司重要存戶為三星電機(jī)、臺 灣華新科、臺灣國巨、風(fēng)華高科、三環(huán)股子等寰球前十大 MLCC 消費(fèi)廠商。暫時寰球 MLCC 商場較為會合，所以公司存戶會合度較高，2021H1 前中國共產(chǎn)黨第五次全國代表大會存戶收入占比為 88.3%，個中三 星為公司第第一次全國代表大會存戶，收入占比達(dá) 72.4%，公司對三星完全出賣額仍維持延長。公司與三星 協(xié)作下，工藝連接矯正，產(chǎn)物品德相映提高，同聲拓展在 MLCC 范圍貿(mào)易時機(jī)，博得潛伏優(yōu) 質(zhì)存戶的承認(rèn)。

公司暫時鎳粉產(chǎn)物重要為 80nm（半制品分級粉）、300nm（半制品分級粉），300nm（分 級粉）、400nm（分級粉）以及小批的 150nm、180nm 和 200nm（分級粉）。在 MLCC 袖珍 化趨向下，公司于 2016 年研制并漸漸量產(chǎn) 80nm 鎳粉，存戶購買量連接減少，使 80nm（半 制品分級粉）銷量趕快提高，同聲單價(jià)約為其余粒徑單價(jià) 4倍，2019 年銷量占比到達(dá) 27.0%， 占鎳粉營業(yè)收入達(dá) 59%，2021 年 80nm 鎳粉占比仍在提高。

3.2 現(xiàn)有存戶需要連接延長，將來后勁較大

公司現(xiàn)有存戶重要以三星、臺系以及國產(chǎn)企業(yè)為主，咱們覺得將來現(xiàn)有存戶中重要的增 長點(diǎn)為：1）三星在車載范圍強(qiáng)勢擴(kuò)大產(chǎn)量，公司與三星長久協(xié)作，有較大延長空間。2）以三環(huán) 團(tuán)體為代辦的國產(chǎn)企業(yè)完備高生長后勁，跟著制漿程度提高，公司鎳粉有更多運(yùn)用空間。

三星發(fā)力車用 MLCC，公司將明顯受益。暫時村田、TDK 辨別占公共汽車 MLCC 商場的 56%、 25%，而三星份額僅 6%。三星天津新工場已于 2021 年投入生產(chǎn)，估計(jì)下星期公共汽車 MLCC 出貨 量將延長兩位數(shù)，并安置至 2022 年公共汽車 MLCC 市占率到達(dá)寰球第二，到 2026 年公共汽車 MLCC 占總收入 10%之上，估計(jì)收入將超 1000 億元。跟著三星車載 MLCC 出貨量延長，對鎳粉有 更大需要，公司動作三星供給商將深度受益。

三環(huán)生產(chǎn)能力蔓延+高端產(chǎn)物占比提高，制漿工藝精進(jìn)后希望帶來更大鎳粉需要。三環(huán) 2021 年定增安置興建年產(chǎn) 3000 億只高容 MLCC 名目，按照擴(kuò)大產(chǎn)量籌備，估計(jì)三環(huán) 2022 年生產(chǎn)能力擴(kuò) 張約 40%-50%，同聲高容產(chǎn)物占比將有明顯提高，鎳粉需要相映延長。制漿程度確定了企 業(yè)運(yùn)用鎳粉的規(guī)格上下，暫時海內(nèi)企業(yè)如三環(huán)、戍普電子等制漿本領(lǐng)尚未老練，多運(yùn)用 300nm 之上鎳粉舉行漿料制備，更低規(guī)格漿料多為外購。所以跟著三環(huán)等企業(yè)制漿工藝?yán)暇殻瑳_破 至 200nm 以至更低，公司的高端鎳粉有進(jìn)一步運(yùn)用空間。

3.3 看好分級本領(lǐng)沖破后的產(chǎn)物充分度、存戶充分度、成本率提高

分級本領(lǐng)是公司暫時的中心要害點(diǎn)，沖破后可在產(chǎn)物充分度、存戶充分度、成本率上取 得提高：1）產(chǎn)物充分度提高。公司對三星出賣的產(chǎn)物重要規(guī)格為 80nm（半制品粉）、300nm （半制品粉、分級粉）以及 300nm 之上的制品粉，120nm-200nm 規(guī)格鎳粉因分級本領(lǐng)掣肘 產(chǎn)物斷層，分級本領(lǐng)沖破后可彌補(bǔ)該區(qū)間內(nèi)產(chǎn)物空缺。2）存戶充分度提高。村田等日系廠 商只接收分級粉供給，而博遷是 80nm 鎳粉的寰球獨(dú)供，80nm 分級本領(lǐng)沖破后希望沖破日 系廠商。3）成本率提高。分級后的鎳粉完備更高的附加值，成本率相映提高。

分級本領(lǐng)沖破后，公司產(chǎn)物品類將進(jìn)一步夸大

從三星供給商來看：1）300nm 之上規(guī)格鎳粉。公司與昭容化學(xué)均可供給制品粉。2） 120-200nm 規(guī)格鎳粉。公司分級本領(lǐng)正居于沖破期，而昭容化學(xué)可供老練的制品粉，所以 三星重要購買昭容化學(xué)鎳粉，公司該區(qū)間產(chǎn)物展示斷層，而跟著公司近期分級本領(lǐng)博得沖破， 已向三星二次送樣 150nm、180nm 鎳粉制品粉，若實(shí)行供貨，產(chǎn)物充分度希望提高。3）80nm 規(guī)格鎳粉。暫時公司 80nm 鎳粉寰球獨(dú)供，分級本領(lǐng)尚未老練，三星購買半制品粉后自行分 級，但得粉率較低，若公司 80nm 分級本領(lǐng)沖破，不妨供給三星 80nm 分級粉。

三星運(yùn)用 80nm 鎳粉倒逼村田頂尖鎳粉需要，公司希望沖破村田存戶

80nm 鎳粉重要用來高端耗費(fèi)電子，如蘋果、三星航空母艦大哥大等，暫時三星和村田為 MLCC 范圍兩大權(quán)威，均定坐落高端耗費(fèi)電子商場，比賽較為劇烈。跟著三星工藝提高，運(yùn)用 80nm 鎳粉創(chuàng)造的 0402 庫容可維持 1.0uF 大含量個性同聲將額定電壓提高 1.5 倍（4V 至 6.3V），倒逼村田 80nm 鎳粉需要。暫時公司為寰球獨(dú)一完備 100nm 以次消費(fèi)本領(lǐng)的企業(yè)，跟著分 級本領(lǐng)沖破，近期將向村田初次送樣，2022 年或沖破村田存戶。

募投二代氣相分級名目，帶來成本率提高

公司分級粉生產(chǎn)能力由 2017 年的 676.9 噸提高至 2019 年的 1376.9 噸，但得粉率（分級粉 產(chǎn)量/原粉產(chǎn)量）呈下滑態(tài)勢。二代氣相分級名目投入生產(chǎn)后將提高分級本領(lǐng)，按照公司估計(jì)，450 噸 150nm、200nm 鎳原粉經(jīng)分級步驟產(chǎn)出 300nm 鎳原粉 58.56 噸、200nm 分級粉 202.4 噸、150nm 分級粉 157.6 噸、廢粉 22.6 噸，按照公司估測計(jì)算，分級后營業(yè)收入減少值達(dá) 7157.4 萬元，遠(yuǎn)高于本錢減少值 2306.7 萬元，厚利率提高 9.4%，財(cái)經(jīng)效率可觀。

3.4 生產(chǎn)能力蔓延+技術(shù)改造提高低產(chǎn)，消費(fèi)本領(lǐng)和消費(fèi)功效提高

跟著海內(nèi)需要延長、三星車載范圍希望暴發(fā)，公司相映擴(kuò)大產(chǎn)量以滿意卑劣需要。海內(nèi)三環(huán) 團(tuán)體、風(fēng)華高科等企業(yè)余大學(xué)幅擴(kuò)大產(chǎn)量，三星在車載范圍也有較大擴(kuò)大產(chǎn)量籌備，將來鎳粉需要量進(jìn)一 步延長。公司鎳粉原粉生產(chǎn)能力由 2017 年的 651.7 噸提高至 2019 年的 1720 噸，并將掛牌召募 資本投向“電子專用高端非金屬粉體資料消費(fèi)出發(fā)地樹立及搬場晉級名目”及“年產(chǎn) 1200 噸超 細(xì)納米非金屬粉體資料名目”，估計(jì)共新增生產(chǎn)能力 900 噸/年。（匯報(bào)根源：將來智庫）

4 PVD 法完備強(qiáng)拓展性，遠(yuǎn)期空間宏大4.1 拓展納米硅粉，百億商場犯得著憧憬

硅碳負(fù)極是將來趨向，漸漸財(cái)產(chǎn)化

耗費(fèi)電子及新動力公共汽車興盛，鋰離子干電池高能量須要興盛硅基負(fù)極。暫時自然石墨、人 造石墨是合流的鋰干電池負(fù)極資料道路，跟著新動力公共汽車對續(xù)航訴求連接普及，鋰干電池負(fù)極材 料向高比含量興盛。暫時石墨負(fù)極能量密度已逼近表面比含量 372mAh/g，而硅表面比含量 為 4200mAh/g，遠(yuǎn)超石墨類負(fù)極資料，所以貫串碳資料高電導(dǎo)率、寧靜性及硅資料高含量優(yōu) 點(diǎn)的硅基復(fù)合負(fù)極資料（Si/C、SiO/C）將變成將來鋰干電池興盛趨向，硅基負(fù)極資料正漸漸 走向財(cái)產(chǎn)化。

硅基資料運(yùn)用尚存難點(diǎn)，當(dāng)火線向?yàn)榧{米硅資料和硅氧（SiOx）負(fù)極資料。硅基運(yùn)用中， 脫嵌鋰因體積伸展和中斷而引導(dǎo)的顆粒破滅粉化及電極構(gòu)造妨害，會形成電化學(xué)本能作廢， 同聲伸展中斷帶來的 SEI 膜連接妨害重組，連接耗費(fèi)電解質(zhì)溶液和可逆鋰源引導(dǎo)電極含量衰減加 速，引導(dǎo)充尖端放電功效急遽貶低。暫時合流目標(biāo)是沿用石墨動作基體，摻入品質(zhì)分?jǐn)?shù) 5%～10% 的納米硅或 SiOx 構(gòu)成復(fù)合資料并舉行碳包覆，控制顆粒體積變革，普及輪回寧靜性。

氧化亞硅計(jì)劃的中心上風(fēng)是伸展系數(shù)小（120%），輪回充尖端放電度數(shù)高，中心題目是初次 嵌入進(jìn)程中會天生沒有電化學(xué)活性的 Li4SiO4，洪量丟失能量密度，沒轍獨(dú)立運(yùn)用，須要進(jìn) 行預(yù)鋰化等工藝處置。納米硅計(jì)劃中心上風(fēng)是能量密度高，初次充尖端放電功效較高，中心題目 是伸展系數(shù)高（300%），引導(dǎo)輪回差，暫時重要經(jīng)過碳包覆等構(gòu)造處置，但大量量消費(fèi)難度 大。

硅氧本領(lǐng)已有批量運(yùn)用，納米硅仍在嘗試階段

暫時海內(nèi)從事硅碳負(fù)極開拓的企業(yè)重要有貝特瑞、杉杉股子、璞泰來、凱金動力、天目 開始等。個中貝特瑞硅碳負(fù)極 2013 年經(jīng)過三星認(rèn)證，并經(jīng)過松下轉(zhuǎn)彎抹角向特斯拉供給產(chǎn)物， 暫時特斯拉 model3 搭載的松下產(chǎn) 2170 干電池中摻了 3.5%的氧化亞硅，品質(zhì)能量密度提高約 4.5%。杉杉股子暫時重要存戶為 CATL，硅碳負(fù)極年生產(chǎn)能力在 4000 噸之上。各家負(fù)極廠商在 氧化亞硅和納米硅兩種本領(lǐng)道路中均有本領(lǐng)貯存或樣本，總體來看，氧化亞硅道路更逼近批 量化運(yùn)用，納米硅道路大局部在嘗試階段。

卑劣運(yùn)用硅氧負(fù)極為主，特斯拉轉(zhuǎn)向納米硅道路，納米硅貿(mào)易化運(yùn)用可期。從結(jié)尾及電 池企業(yè)運(yùn)用來看，暫時運(yùn)用以硅氧負(fù)極為主，但氧化亞硅負(fù)極由于提高續(xù)航歷程有限，所以 特斯拉由往日的硅氧道路轉(zhuǎn)向納米硅道路，2020 年 9 月在干電池日頒布將推出運(yùn)用純硅負(fù)極 干電池公共汽車。廣汽埃安續(xù)航可達(dá) 1000km 的純電車型 AION LX，在夏日高溫下歸納續(xù)航歷程達(dá) 904km，行將加入量產(chǎn)階段，廣汽沿用納米復(fù)合硅本領(lǐng)，可使硅在充尖端放電進(jìn)程中的伸展和收 縮被控制緩沖，不會決裂。跟著納米硅伸展題目漸漸處置，將來貿(mào)易化運(yùn)用可期。

拓展納米硅粉，翻開百億空間

硅碳負(fù)極資料制備工藝攙雜，公司鑒于 PVD 法橫向拓展，本領(lǐng)工藝超過。公司發(fā)展硅 粉的契機(jī)為日立化成及三菱化學(xué)探求納米硅粉供給商，公司經(jīng)一年探求后勝利沖破。納米硅 負(fù)極須要球狀、高純度、粒徑小、分別度高的納米級硅粉，暫時制備納米硅重要有 CVD、球 磨法和 PVD 三種本領(lǐng)。暫時硅碳負(fù)極硅粉需要均為球磨法，球磨法大略，制備硅粉顆粒度 對立平均且本錢低，但粉體構(gòu)造不準(zhǔn)則，在充尖端放電中易伸展刺穿干電池隔閡。CVD 和 PVD 法 均居于送樣階段，暫時公司已可制備平衡粒徑 30nm 的硅粉，且球狀度好，范圍化消費(fèi)本領(lǐng) 更強(qiáng)，卑劣企業(yè)反應(yīng) PVD 法產(chǎn)物品德優(yōu)于 CVD 法，但價(jià)錢較高。

中性估測計(jì)算下，納米硅粉商場范圍超 100 億元。以 3.2v 電壓，納米硅碳負(fù)極比含量較傳 統(tǒng)負(fù)極提高 30%，到達(dá) 455Ah/Kg，1GWH 干電池須要 742 噸硅碳負(fù)極資料。2025 年以 1000GWH 能源干電池商場估測計(jì)算，假如納米硅計(jì)劃浸透率 20%，到達(dá) 30%能量密度提高須要 增添約 10%的納米硅，對應(yīng)硅粉需要量約 1.5w 噸，商場空間約 100 億元。

4.2 HJT 希望變成下一代合流本領(lǐng)，銀包銅代替需要飛騰

PERC 變換功效逼近極限，HJT 希望變成下一代合流道路

PERC 變換功效逼近極限，HJT將來興盛空間較大。PERC 是暫時完備大范圍消費(fèi)運(yùn)用 普通且最老練的高效干電池本領(lǐng)，2020 年商場占比達(dá) 86.4%。暫時光伏火力發(fā)電行將擺脫對補(bǔ)助 依附，光伏創(chuàng)造企業(yè)在平價(jià)壓力下將加快貶低度電本錢，2020 年 PERC 干電池平衡變換功效 達(dá) 22.8%，已逼近其 23%的表面值，且 PERC 在硅料本錢及非硅本錢亦趨于老練，降低成本空 間面對瓶頸。在此后臺下 HJT干電池依附變換功效高、衰減率低、工藝辦法少且降低成本道路明顯 等上風(fēng)特性，希望變成下一代合流的光伏干電池本領(lǐng)。

HJT 干電池以 N 型單晶硅為襯底光接收區(qū)，經(jīng)制絨蕩滌后，在硅片反面順序堆積厚薄為 5-10nm 的本征非晶硅地膜和摻雜的 P 型非晶硅，與硅襯底共通產(chǎn)生 p-n 異質(zhì)結(jié)。硅片背后 經(jīng)過堆積厚薄為 5-10nm 的本征非晶硅地膜和摻雜的 N 型非晶硅產(chǎn)生背外表場，同聲在雙面 堆積通明導(dǎo)熱氧化學(xué)物理地膜，以縮小搜集交流電時串聯(lián)電阻并起減反效率。結(jié)果經(jīng)過絲網(wǎng)印刷在 兩側(cè)高層產(chǎn)生非金屬基電極。

HJT干電池構(gòu)造工藝與慣例太陽能干電池有較大辨別，完備各別特性，簡直囊括：（1）構(gòu)造 對稱，便于削減工藝擺設(shè)，工藝辦法也更少,可做出雙面火力發(fā)電組件；（2）低溫創(chuàng)造，制造過程中最 高溫度為非晶硅地膜產(chǎn)生（200℃），制止保守 950℃高溫,降拙劣耗、縮小硅片熱傷害；（3） 高開路電壓，本征地膜能靈驗(yàn)純化晶體硅和摻雜非晶硅界面缺點(diǎn)，開路電壓達(dá) 735mV 之上， 變換功效較高；（4）溫度個性好，溫度系數(shù)為-0.23%/℃，僅晶體硅 (-0.45%/℃)一半，在高 溫與低溫情況下均具備較好溫度個性；（5）無 LlD 與 PID 效力，N 型單晶硅襯底不生存 P 型 晶硅中氧復(fù)合、礎(chǔ)鐵復(fù)合等題目，免疫性 LID 效力，且外表堆積 TCO 地膜，無涂層，無表 面層帶電的時機(jī)，制止 PID 局面爆發(fā)。

HJT 干電池變換功效高，關(guān)系產(chǎn)線功效連接革新。按照《華夏光伏財(cái)產(chǎn)興盛道路圖》，HJT 干電池變換功效由 2020 年的 23.8%提高至 2030 年的 25.9%，高于 P 型干電池及其余 N 型單晶 干電池。暫時關(guān)系產(chǎn)線功效連接提高，2021 年 9 月，經(jīng)權(quán)勢嘗試組織 ISFH 認(rèn)證，邁為股子聯(lián) 合澳門大學(xué)利亞鍍金本領(lǐng)首創(chuàng)公司 Sun Drive，運(yùn)用其自決研制的 HJT異質(zhì)結(jié)高效干電池量產(chǎn)擺設(shè) 與 Sun Drive 的鍍金工藝，在全尺寸（M6 尺寸，274.5cm）單晶 HJT干電池上的光電變換效 率到達(dá) 25.54%，創(chuàng)作新的寰球記錄。

估計(jì) 2025 年 HJT 干電池商場占比達(dá) 13.5%，產(chǎn)量達(dá) 54.5GW。跟著 HJT 干電池功效和成 本上風(fēng)連接革新，商場占比將漸漸提高，產(chǎn)生對保守本領(lǐng)的代替趨向。按照《華夏光伏財(cái)產(chǎn) 興盛道路圖》，HJT干電池商場占比將由 2020 的 1.5%提高至 2025 年的 13.5%，到 2030 年占 比將到達(dá) 32.5%，僅次于 PREC 干電池（36.7%）。從產(chǎn)量來看，2020 年我國 HJT 干電池產(chǎn)量 僅為 2.1GW，估計(jì) 2025 年我國太陽能干電池產(chǎn)量約為 403.7GW，對應(yīng) HJT 干電池產(chǎn)量將達(dá) 54.5GW。

HJT 降低成本中心在乎銀漿，銀包銅降低成本功效鮮明

暫時 HJT 干電池本錢高于 PERC，重要系銀漿、靶材以及擺設(shè)折舊本錢較高。 HJT 干電池 消費(fèi)本錢約 0.90 元/W，PERC 消費(fèi)本錢約 0.72 元/W。簡直來看，HJT 干電池銀漿用量大， 且低溫工藝下低溫銀漿的本錢（8500 元/kg）高于高溫銀漿（6500 元/kg），同聲 HJT 干電池 中通明導(dǎo)熱膜須要運(yùn)用靶材，為本錢增量。從擺設(shè)觀點(diǎn)來看，暫時 HJT 擺設(shè)入股本錢降至 4.5 億元/GW 安排，但較 PERC 的 1.5-2 億元/GW 仍較高，引導(dǎo) HJT的折舊本錢較高。

HJT 降低成本中心痛點(diǎn)為銀漿。從 HJT 本錢形成來看，硅片本錢占比 49%，非硅本錢占比 32%，個中硅片本錢一致額與 PERC 逼近，故降低成本需從非硅本錢發(fā)端。從非硅本錢細(xì)分來看， 銀漿本錢占比 59%，是降低成本的重要突破點(diǎn)，靶材暫時省銦本領(lǐng)道路為 AZO 代替以及銦的回 收運(yùn)用，但 HJT生產(chǎn)能力尚低且普遍創(chuàng)造商在生產(chǎn)能力爬坡中，省銦仍無本質(zhì)性發(fā)達(dá)。

銀粉為銀漿重要構(gòu)成，占銀漿本錢 98%之上。HJT 干電池雙面均需運(yùn)用低溫銀漿，重要 由高純度的銀粉、玻璃粉、有機(jī)材料等構(gòu)成，個中銀粉動作導(dǎo)熱資料是重要因素，與太陽能 干電池的導(dǎo)熱本能徑直關(guān)系，銀粉品質(zhì)的是非性徑直感化到電極資料的體電阻、交戰(zhàn)電阻等。 參考《蘇州固锝刊行股子及付出現(xiàn)款購置財(cái)產(chǎn)并召募配系資本暨關(guān)系買賣匯報(bào)書》，銀漿原 資料占比逼近 99%，個中銀粉在原資料本錢占比達(dá) 99%之上，所以貶低銀粉本錢是貶低銀 漿本錢的要害。

沿用銀包銅粉可維持高導(dǎo)熱性，并明顯貶低本錢。銅導(dǎo)熱本能僅次于銀，具備崇高的物 理個性和催化活性，已被用作催化劑、導(dǎo)熱涂料、電極資料等，但銅粉比外表積很大，化學(xué) 活性很高，在氣氛中易被氧化。所以在銅外表引入平均厚薄銀光塑料薄膜，所得核殼構(gòu)造銀包銅粉不 僅完備原有非金屬銅核的物理與化學(xué)本能，還具備銀鍍層崇高的非金屬個性。同聲銅粉價(jià)錢便宜， 暫時電解銅粉現(xiàn)貨價(jià)錢約 81.5 元/kg，而銀粉現(xiàn)貨價(jià)錢在 5000 元/kg 之上，運(yùn)用銀包銅粉可 貶低銀粉運(yùn)用，明顯貶低本錢。

HJT 低溫創(chuàng)造工藝可運(yùn)用銀包銅，維持真實(shí)性同聲實(shí)行降低成本。銅在高溫下易爆發(fā)氧化， 所以銀包銅難以運(yùn)用在運(yùn)用高溫漿料的 P 型干電池和 TOPCon 干電池中，而 HJT干電池運(yùn)用低溫 漿料，為銀包銅漿料運(yùn)用供給普通。按照邁為 HJT2.0 產(chǎn)物頒布會數(shù)據(jù)表露，估計(jì)銀包銅應(yīng) 用后，HJT銀含量可貶低 30%，KE 銀包銅細(xì)柵漿料導(dǎo)熱性與 KE 116 逼近，干電池本能分別 在 0.1%以內(nèi)，有進(jìn)一步優(yōu)化的空間，同聲干電池片真實(shí)性以及 PCT試驗(yàn)（30 鐘點(diǎn)）表露，銀 包銅抗情況本領(lǐng)與純銀一致，細(xì)柵附效力嘗試經(jīng)過。

十年本領(lǐng)積淀，2025 年銀包銅粉代替需要近 700 噸

估計(jì) 2025 年銀包銅粉代替需要 693.9 噸，對應(yīng)商場范圍 27.8 億元。2020 年 HJT干電池 銀漿耗量約 71.8 噸，跟著 HJT干電池產(chǎn)量延長，估計(jì) 2025 年銀漿耗量將達(dá) 1285.1 噸。因?yàn)?暫時銀包銅本領(lǐng)尚未實(shí)足老練，故運(yùn)用中仍需與銀粉并存，參考 KE 數(shù)據(jù)，暫時銀包銅摻比 約 44%，頑固猜測 2025 年銀包銅摻比達(dá) 54%，對應(yīng)需要量達(dá) 693.9 噸，商場范圍約 27.8 億元。

公司本領(lǐng)積淀十年，研制銀包銅粉漸漸打開考證。公司于 2011 年起已有銀包銅粉本領(lǐng) 貯存，暫時公有專利 3 項(xiàng)，為銀包銅合金粉、貫串精細(xì)的銀包銅粉的制備本領(lǐng)以及漿料用銀 包銅粉的反饋擺設(shè)，暫時已勝利研制銀包銅粉并向卑劣企業(yè)送樣認(rèn)證。公司制備的銀包銅粉 粒徑平均、分別性好、抗氧化溫度高、導(dǎo)熱性好，最小平衡粒徑為 500nm。跟著 HJT 干電池 運(yùn)用加深，銀包銅粉代替需要將延長，公司將深度受益。（匯報(bào)根源：將來智庫）

5 結(jié)余猜測要害假如：

假如 1：鎳粉交易：受益于 MLCC 卑劣增量商場延長以及高端鎳粉需要提高，公司鎳粉 交易生產(chǎn)能力蔓延及技術(shù)改造下，消費(fèi)本領(lǐng)和消費(fèi)功效提高，分級本領(lǐng)沖破后希望帶來產(chǎn)物充分度、 存戶充分度和成本率延長，預(yù)期公司 2021-2023 銷量延長 64.7%/30.4%/23.5%，對應(yīng)厚利 率為 46.0%/49.0%/50.0%。

假如 2：銅粉交易：公司銅粉交易跟著募投名目樹立，生產(chǎn)能力將相映延長，預(yù)期公司 2021-2023 銷量延長 14.8%/24.5%/10.6%，厚利率寧靜在 50%安排。

假如 3：銀粉交易：公司銀粉交易跟著生產(chǎn)能力運(yùn)用率提高以及募投名目樹立，銷量希望增 長，因?yàn)殂y粉原資料本錢較高，故厚利率程度較低，預(yù)期公司 2021-2023 銷量延長 59.1%/43.3%/27.0%，對應(yīng)厚利率為 18.0%/20.0%/22.0%。

（正文僅供參考，不代辦咱們的任何入股倡導(dǎo)。如需運(yùn)用關(guān)系消息，請參見匯報(bào)原文。）

精選匯報(bào)根源：【將來智庫】。將來智庫 - 官方網(wǎng)站

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